Kako kriza vpliva na lastnike in investitorje

Gospodarstvo je v krču, zaradi pandemije COVID-19 pa se obeta verjetno najhujša gospodarska kriza po veliki depresiji. Borzni Indeksi na največjih svetovnih borzah so zgrmeli (tudi za več kot 15 % - Dow Jones , S&P 500 ), Nikkei …). Kaj to pomeni za investitorje, lastnike podjetij?

Vsak finančni direktor, lastnik podjetja se sprašuje, kaj narediti s podjetjem, kako povečati njegovo vrednost na eni strani ali ga celo prodati in odnesti celo kožo na drugi strani. Če podjetje deluje v panogi farmacije, telekomunikacije, higienskih pripomočkov, si morda lahko obetajo dodatne zaslužke in višjo vrednosti svojega podjetja. V kolikor pa delujejo v turizmu, gradbeništvo, pa rešujejo likvidnostno situacijo, če ne celo obstoj podjetja.
 
»Ali je oziroma bo vaše podjetje naprodaj?«  Marsikateri lastnik podjetja bi odgovoril: »Da, če ga prodam za ceno, za katero smatram, da je prava.« Vprašanje je, kakšna je ta cena? Kakšna je prava cena?
 
Postopek morebitne prodaje podjetja se začne z določitvijo tržne vrednosti, vendar je to lažje reči kot storiti. Tržna vrednost po aktualnih Mednarodnih standardih ocenjevanja vrednosti predstavlja »ocenjeni znesek, za katerega naj bi voljan kupec in voljan prodajalec zamenjala premoženje na datum ocenjevanja vrednosti v transakciji med nepovezanima in neodvisnima strankama po ustreznem trženju, pri kateri sta stranki delovali seznanjeno, preudarno in brez prisile.«
 
Lahko zahtevate od desetih različnih ocenjevalcev vrednosti, da opravijo vrednotenje istega subjekta, pa boste dobili 10 različnih ocen, razpon med najvišjo in najnižjo ocenjeno vrednostjo pa bo zastrašujoč.
 
Za to zmedo obstajajo razlogi.
 

1. Osredotočenost na preteklo uspešnost (ki ji je enostavno slediti) namesto na prihodnje denarne tokove. Vsekakor je preteklo poslovanje pomembno, vendar kupec kupuje prihodnost, ki ga predmetno podjetje lahko zagotovi.Nekaj najtežjega je oceniti čim bolj realne bodoče denarne tokove podjetja. Ažurirani srednjeročni plani poslovodstva podjetja so nam v veliko pomoč, v kolikor ti vključujejo že sklenjene prodajne pogodbe s kupci in vključujejo splošna tveganja, do katerih lahko pride.

 
Določena tveganja so običajno v planih poslovodstva že zajeta, izredna pa po navadi ne. Le kdo je pričakoval, da se bo koronavirus, ki je izbruhnil na Kitajskem konec lanskega leta, tako hitro in v tolikšnem obsegu razširil v Evropo in ohromil celotno gospodarstvo?
 
Zato je natančnost, zanesljivost, celovitost in dosegljivost prihodnjih zaslužkov oz. denarnih tokov v središču ocenjevanja vrednosti podjetja.
 

1. Pomembno je poznavanje vseh dejavnikov tveganja podjetja, ki ga ocenjujemo. V ta namen je dobro pripraviti temeljito SWOT analizo in skrbno analizirati vse prednosti, slabosti, priložnosti in nevarnosti ocenjevanega podjetja. Ocenjeno tveganje nato med drugim vključimo v diskontno stopnjo, s katero bomo diskontirali predvidene denarne tokove.

 

1. V izogib večjih razlik med vrednotenji različnih ocenjevalcev je potrebno pripraviti analizo občutljivosti, ki prikazuje učinke posameznih dejavnikov (npr. diskontne stopnje ipd.) na končno ocenjeno vrednost.

 
Koraki v procesu vrednotenja v stabilnem okolju in ne v okolju/ obdobju negotovosti
 
V nadaljevanju predstavljam 14 komponent, ki jih je potrebno definirati oz. oceniti z namenom priprave ocene vrednosti podjetja oz. njegovega lastniškega kapitala.
 
1. korak: datum in namen vrednotenja (Valuation date)
Datum ocenjevanja vrednosti definira, katere pretekle denarne tokove in okoliščine bomo upoštevali. V ocenjevalski stroki namreč velja, da pri ocenjevanju upoštevamo okoliščine, ki so veljale v času datuma ocenjevanja vrednosti.
 
2. korak: delujoče podjetje (Going Concern)
Pomembno je, da tekom finančne analize poslovanja podjetja ocenimo, ali gre za delujoče podjetje, to pomeni za podjetje, ki je usmerjeno v maksimiranje vrednosti in ki bo nadaljevalo s poslovanjem v dogledni prihodnosti.
 
3. korak: Poslovanje (Business Operation)
Potrebno je analizirati celovito poslovanje predmetnega podjetja, to pomeni vse proizvode oz. storitve, ki jih podjetje ponuja na trgu. Treba je poznati glavno in obstranske dejavnosti podjetja, ki generirajo prihodke. Poleg omenjenega je potrebno poznati poslovni model ocenjevanega podjetja, njegovo zgodovino, načrtovan razvoj ipd.
 
Potrebno je definirati konkurenčno/-e prednost/-i ocenjevanega podjetja, ki lahko med drugim omogoča podjetju zastavljene plane. Konkurenčna prednost podjetja, ki se ukvarja s spletno prodajo je lahko recimo izredno hitra dostava.
 
4. korak: Proizvodna sredstva (Productive assets)
Za vsak poslovni model določite proizvodna opredmetena in produktivna neopredmetena sredstva na tržno vrednosti  - to je vir prihodnjih prihodkov.
Pomembno je definiranje tistih sredstev podjetja, ki generirajo glavnino prihodkov podjetja.
 
5. korak: Zgodovinski položaj in uspešnost (Historical Position and Performance)
Omenjeno ocenimo s temeljito analizo preteklih temeljnih računovodskih izkazov podjetja za vsaj 3-5 let nazaj, v kolikor je bil zadnji investicijski cikel še daljši, naj se vzame še daljše obdobje. Ker ni nujno, da bo celotna slika preteklega poslovanja razvidna v omenjenih izkazih, priporočam temeljit pogovor s poslovodstvom podjetja.

6. korak: Normalizacija zaslužka (Normalisation of earnings)
V okviru zgoraj omenjene finančne analize je potrebno pripraviti normalizacijo z izločitvijo morebitnih neponavljajočih se  dogodkov.
 
7. korak: Prihodnji vzorec zaslužka in nestanovitnost (Future Earnings Pattern and volatility)
Potrebno je oceniti, ali je na podlagi poslovnega modela prihodnji zaslužek relativno fiksen ali volatilen. Pri definiranju omenjenega je potrebno med drugim proučiti trende v dejavnosti, v kateri ocenjevano podjetje deluje. Npr. kakšne so smernice oziroma pričakovan razvoj podjetja, ki deluje v dejavnosti izdajanja časopisov. Kot vemo, ta dejavnost precej zamira, zato je trend v spletnem dostopanju do vsebin.
 
Poleg celotne dejavnosti je potrebno analizirati tudi poslovanje konkurence: V okviru tega koraka je pomembno, da najdemo čim bolj primerljive konkurente. V kolikor je to mogoče analizirajmo ne zgolj pretekle ampak tudi pričakovano poslovanje konkurenčnih podjetij. Prav tako poskušajmo oceniti tržne deleže konkurentov in ocenjevanega podjetja.
 
8. korak: Prihodnje obdobje zaslužka (Future Earnings Period)
Pri napovedovanju bodočih denarnih tokov je potrebno vedeti, ali ima podjetje določeno dobo bodočega poslovanja ali ne. Npr. pri podjetjih s koncesijo je potrebno poznati čas trajanja koncesije in verjetnost, da bo ta podaljšana.
 
9. korak: Napoved trajnostnega zaslužka (Forecast Sustainable Earnings)
Kot že večkrat poudarjeno, je potrebno bodoče denarne tokove oceniti čim bolj realistično oz. dosegljivo.
 
Korak št. 10: Napovedani denarni tokovi in prosti denarni tokovi (Forecast cash flows and free cash flows)
Kakšni so denarni tokovi in prosti denarni tokovi za bodoče obdobje? To vključuje med drugim prepoznavanje prihodnjih zahtev investicij (CAPEX) in sprememb naložb v obratna sredstva.
 
11. korak: Poslovno tveganje (Business Risk)
Potrebno je definirati vsa poslovna tveganja, s katerimi se podjetje sooča na svoji poslovni poti.
 
12. korak: Izračun stroška lastniškega kapitala (Cost of equity calculation)
Strošek lastniškega kapitala podjetja  med drugim ocenimo na podlagi tržnega tveganja, tveganja panoge, specifičnega tveganja podjetja in podobnih dejavnikov.
 
Korak št. 13: Metoda primarnega vrednotenja (Primary Valuation Method)
Na podlagi dorečenih predhodnih korakov in skladno s pravili stroke določimo primerno metodo ocenjevanja vrednosti podjetja.
 
14. korak: Izračun ocene vrednosti podjetja (OVP)
Na koncu nam ostane še priprava ocene vrednosti lastniškega kapitala podjetja za namen, ki je relevanten.
 
Ocenjevalec vrednosti mora poleg strokovne literature pri ocenjevanju vrednosti podjetij upoštevati tudi etična načela, kot so neoporečnost, zaupnost, strokovna usposobljenost, nepristranskost, prav tako se mora obnašati svoji profesiji primerno (torej vestno in pravočasno opraviti svoje delo in se izogibati dejanjem, ki bi škodila stroki).
 
Na kaj mora biti pri ocenjevanju vrednosti podjetij pozorni v času pandemije?
 
Vsekakor bodo na ocene vrednosti podjetij z datumom vrednotenja po 1.1.2020 vplivali dogodki, povezani z izbruhom koronavirusa – dodatna poslovna tveganja. Zagotovo bodo podjetja soočena z likvidnostnim izzivom, ki jih bo potrebno proučiti v okviru zgoraj naštetih korakov, zagotovo pa pri denarnem toku, pri diskontni stopnji, ponovno preučiti predpostavko delujočega podjetja…
 
Tokrat smo govorili o stabilnem okolju, ki je obstajal pred »karanteno« in zaključkom negativne krivulje v obliki črke »V«. V kolikšni meri, je v tem trenutku še preuranjeno reči, saj celoten vpliv oziroma posledice še niso vidne in še nekaj časa (v celoti) ne bodo.
 
 
*mag. Črtomir Časar, BV Finančna Skupina d.o.o.
www.bvfg.si