Kdo ima tokrat prav, delniški ali obvezniški trgi?

Morda smo šli predaleč z višanjem obrestnih mer, je bil eden od pomislekov Jamesa Bullarda, člana odbora ameriške centralne banke (Fed) v nedavnem televizijskem intervjuju. Bullard in Neel Kashkari že nekaj časa veljata za zagovornika ohlapnejše monetarne politike Fed, zato ni presenečenje, da dopuščata možnost, da bi Fed znižala obrestno mero, pri tem pa trg že od konca lanskega leta s približno 70-odstotno verjetnostjo pričakuje prvo znižanje cene denarja po letu 2009. Znižanje obrestne mere po večletnem ciklu njenega višanja je bilo v ZDA po letu 1980 ponavadi vedno povezano z začetkom gospodarske recesije. Izjema je bilo obdobje v devetdesetih letih prejšnjega stoletja, tj. 1995–1999, ko je Fed pod Greenspanovim vodstvom nekoliko prezgodaj začela cikel nižanja obrestne mere, saj se je ameriškemu gospodarstvu zaradi rasti obsega naložb uspelo izogniti recesiji, a se je ta naposled le zgodila leta 2001.

Trg danes pričakuje znižanje obrestne mere v ZDA iz dveh ključnih razlogov, in sicer zaradi znižanja petletnih inflacijskih pričakovanj na dva odstotka in pričakovanj o ohladitvi rasti BDP proti vrednosti dveh odstotkov.

Za vlagatelja lahko zato pričakovano nižanje obrestne mere v ZDA z 2,5 odstotka na 2,25 odstotka, ki naj bi bilo izvedeno konec tega ali v začetku prihodnjega leta, glede na pretekle poteze Fed pomeni predvsem dva možna scenarija. Ali bo to začetek cikla nižanja obrestne mere zaradi zaključka gospodarskega cikla v ZDA ali le monetarna podpora za podaljšanje tega. To je vprašanje za trilijone dolarjev. Obvezniški trg namreč tako v Evropi kot drugje v razvitem svetu s trenutnimi, ponekod tudi novimi najnižjimi donosnostmi odseva precej bolj ohlajeno gospodarsko aktivnost držav od njihove dejanske, česar pa nikakor ne moremo trditi za delniške trge.

Res je, da nekateri delniški sektorji kotirajo že na privlačnih vrednotenjih, še posebej v kombinaciji z dividendnimi donosnostmi, vendar v povprečju svetovni razviti delniški trgi trenutno v svojih vrednotenjih večinoma ne upoštevajo diskonta zaradi recesije. Vrednost kazalnika Fed, ki napoveduje verjetnost recesije v naslednjih 12 mesecih na podlagi razkoraka donosnosti na krivulji državnih obveznic, v ZDA znaša 27 odstotkov, na podlagi česar bi lahko sklepali, da trgi v ZDA (če sploh) prinašajo 27-odstotno verjetnost nastanka recesije v naslednjih 12 mesecih. Ko je v preteklosti kazalnik presegel vrednost 30 odstotkov, je do napovedane recesije dejansko tudi prišlo, vendar so ameriški delniški trgi zaradi takšnega scenarija ponekod padli tudi samo za 20 odstotkov, čemur smo bili priča ravno ob koncu lanskega leta.

Zato nekateri pretekli padec razlagajo kot že vračunano možnost recesije. Izravnavi ameriške krivulje donosnosti za zdaj še ni videti konca in v preteklosti sta šele obrat in dvig krivulje zaradi hitrejšega padanja kratkoročnih obrestnih mer v primerjavi z dolgoročnimi pomenila slab znak za ameriške delniške trge. Vsekakor na trgih še naprej spremljamo veliko povpraševanje po obveznicah, čeprav so te z vidika donosnosti v Evropi glede na delnice vse manj privlačne za splošnega vlagatelja.

Nadaljnja rast vrednosti obveznic v trenutnih razmerah pomeni, da se kapital še naprej usmerja v varnejše naložbe ne glede na donosnost obveznic. Iz izkušenj je razvidno, da so ameriški obvezniški trgi imeli boljši nos za prihodnje gibanje v gospodarstvu kot delniški. Zato bo zanimivo videti, ali bodo imeli prav tudi tokrat. Trgovinska oziroma po novem kar tehnološka vojna ostaja voda na mlin varnejšim naložbam.
---------------
Aleš Čačovič, vodja oddelka upravljanja dolžniških naložb v družbi ALTA Skladi d.d.